【纸浆季报】内外强弱转变会给纸浆带来什么？

数据来源：大地期货研究院

2023年美国造纸业批发商库存去库幅度较大，库存周期见底，开工及销售额若出现企稳回升，后续或进入弱补库周期。

美国造纸业批发商库存及库销比处于近十年低位水平，1月库存同比-16%，库销比同比-10%。

2月美国纸制品开工率有所回升，环比自82%提升至82.9%。

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目前欧洲文化纸发运及需求量仍处历史底部区间，但趋势上也已出现筑底回升迹象。

西欧化学浆和印刷书写纸发运量都仍处底部区间，同比整体略有好转。2月西欧W20化学浆发运量91.7万吨，同比-1%；1月印刷书写纸发运量85万吨，同比+9%。

欧洲文化纸需求有筑底企稳迹象。1月欧洲文化纸总装运量环比+16.7%，同比+10.8%；文化纸需求（WE+EE）环比+15.4%，同比+6.5%。

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• 美国宏观经济数据仍有韧性，且油价上行背景下后续或面临通胀压力，因此降息预期整体延后。目前6月降息预期调整为50%以下。
• 美国经济状况好于欧洲。3月美国制造业PMI超预期回升至50.3，一年半以来首次进入50以上的扩张区间；3月欧元区制造业PMI为46.1，已连续两个月下滑。

• 美国：数据显示美国制造业整体都处于库存周期底部，当前的宏观环境下，其浆纸行业存在转向补库周期的可能。
• 欧洲：相对来说欧洲的浆纸行业库存周期慢于中美，且宏观环境受美国降息周期制约，PMI数据也在中美欧三地里继续垫底。虽然在欧美降息预期下，欧洲经济长期维度存在复苏预期，但目前其宏观数据可能并不能支撑需求出现过快好转，且罢工问题某种程度上也是其经济压力的一种体现，二季度欧洲纸浆需求回升幅度预计不会太大。尽管浆价连续上涨也会刺激出部分下游需求，但综合来看对其后续的补库力度判断仍维持阶段性弱补库的定性。

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• 一、二季度海内外无新增纸浆产能：
  6月255万吨的Suzano巴西阔叶浆项目预计完工，考虑到产能爬坡及船运时间，实际影响或在下半年逐步体现，对二季度并无影响；
  针叶浆方面，RISI称过去一年全球针叶浆关停产能总计270万吨，占商品浆总产能比重超过8%。
• 外围事件阶段性限制纸浆供应：
  去年12月红海事件爆发，欧洲浆发运至中国的船运周期延长了1-2周，同时也提高了纸浆的运费成本。
  春节过后供应扰动频发，3月11日芬兰港口爆发罢工事件，后续延长至4月1日之后，预计造成商品浆减产11.5万吨/周；3月21日芬林Kemi纸浆厂发生气爆，预计修复时间10-12周，NBSK供应受到影响。

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• 2024年2月全球纸浆发运量451万吨，环比+4%，同比+13%。
• 1月全球印刷书写纸发运量583万吨，环比+1%，同比+9%。

纸浆贸易重心继续转移：中国→欧美。

• 在中国的用浆需求支撑下全球纸浆发运仍处同期高位水平，但二季度国内逐渐转入需求淡季，预计后续需求增量有限；北美发运已回升至同期高位水平，库存周期底部后续仍有补库可能；欧洲需求已开始边际好转，目前发运量处于同期低位，发运好转的想象空间最大。

• 截至2024年2月，W20化学浆发运至北美数量61万吨（同比+5%）；至西欧92万吨（同比-1%）；至中国164万吨（同比+25%）。

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• 截至3月底，欧洲漂针浆866美元/吨（40%折扣），漂阔浆756美元/吨（40%折扣），一季度涨幅分别为15%和21%；中国漂针浆775美元/吨，漂阔浆695美元/吨，一季度涨幅分别为6%和7%，相对欧美浆价涨幅偏弱。

从价差角度看，目前欧美纸浆净价已高于国内，价差绝对值位置偏低，欧美报价二季度若继续上调，从上游挺价意愿角度看对国内会有一定上行支撑。但由于国内淡季影响，内外价差二季度往往季节性走弱，因此国内二季度浆价涨幅或仍弱于欧美。

• 二季度无大型新增投产，联盛150万吨的阔叶投产预计在6月左右，白卡纸及生活纸有少量投产计划。整体来看下游纸厂产能依旧相对过剩。

• 2024年1-2月我国造纸及纸制品业营业收入2135.5亿元，同比+7.5%，利润总额64.2亿元，同比+336.7%。利润额绝对值仍处历史低位区间，受去年基数过低影响同比大幅好转。
• 2024年1-2月我国机制纸及纸板累计产量2241.6万吨，同比+11.9%。

截至2024年3月29日，隆众口径纸浆下游四大类成品纸（白卡纸、双胶纸、铜版纸、生活纸）周度总产量88.74万吨，同比+17%。白卡纸及生活纸开工维持高位，文化纸开工弱于去年同期。

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• 截至2024年3月29日，双胶纸周度销量环比-8%，同比-1%；周度总库存环比+3%，同比+14%。

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• 截至2024年3月28日，我国五地港口总库存达到184.3万吨，周环比-2%，同比-3%，其中针叶港库同比+34%，阔叶港库同比-37%；期货仓单+厂库量接近42万吨，同比+62%。

库存周期：造纸行业或由去库周期转入补库周期。

• 尽管此前提到隆众数据显示成品纸总库存已持续累库6个月，但从库销比的角度看，成品纸总库销比处于历史中性区间，且相较前两年有所降低。因此若终端需求维持在当前水平，终端向上游传导的补库周期就仍可期待。
• 统计局数据也显示造纸行业目前仍处库存周期低点，且企业营收及利润累计同比有所好转。趋势性角度看上方补库周期仍有较大空间。
• 2024年2月中国造纸和纸制品业产成品存货同比-5.7%。

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• 节前下游需求触顶回落，节后纸厂旺季需求偏弱，纸端基本面相对偏弱，而海外浆厂库存压力较小，且有刚需支撑，因此纸厂利润持续受制于浆价成本上下波动，一季度整体利润有所回落。
• 二季度国内转入季节性淡季，而海外需求仍存恢复预期，因此浆强纸弱的格局或继续延续。
• 截至2024年3月底，隆众口径白卡纸、双胶纸、铜版纸及生活用纸理论利润分别为523、160、590、-165元/吨。

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• 目前海外需求仍存好转预期，而二季度国内会转入季节性淡季，因此纸浆外强内弱格局或继续延续，二季度进口利润有走弱可能。

• 截至2024年3月底，国内针叶浆进口利润（即期）约-100元/吨，阔叶进口利润约-70元/吨。

  4月银星报价上调至780美元/吨，折算约6250元/吨。
• 国内阔强针弱格局延续，针阔价差维持在历史低位，阔叶补库周期结束前，针阔修复空间或相对有限。

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