2024/02/27 热点评论：高硫燃料油困境反转待几何？温馨提示：本文预计阅读时间8分钟
高硫燃料油供需偏宽松格局难改，3月中旬前依旧维持弱势，短期逢高偏空FU05思路不改，但中期高硫裂解及纸货EW价差具备低估值做多的条件。建议关注中东物流情况及美国炼厂复工动态。
经历了中国传统春节后，高硫燃料油整体价格及价差均走势偏弱。其中新加坡380M1（3月）的裂解价差由节前的-11.8美元/桶下跌23.8%至上周五收盘的-14.61美元/桶，反应了高硫燃料油整体供大于求的格局依旧难改。而从国内价格看，FU主力合约2月26日收盘价较2月19日开盘3140元/吨下跌2.32%至3067元/吨，裂差（VS布油）同步位于-15.19美元/桶低位。图1：高硫燃料油纸货报价及期货价格
在这样的背景之下，现货贴水及近月月差均位于历史低位。数据来源：路透，大地期货研究院
图3：燃料油库存
节后高硫整体偏弱主要还是由于需求的疲软一直得不到改善：中国及美国炼厂2月集体检修使得高硫最大的炼化需求得不到满足，且最终在物流向的传递后形成了多数燃料油消费地显性库存的积累。截止2024.2.23当周，除了中东富察伊拉燃料油库存持续下降外，美国欧洲及新加坡地区燃料油库存均出现不同程度的累库。从整体物流向看，中东地区高硫燃油净流出量位于季节性高位，这部分的增量主要由于红海危机绕行及船舶提速所引发的燃料油需求增加，这也变相导致了中东地区燃料油库存持续的去化。图4：富察伊拉高硫燃料油销量
而在沙特Ras Tanura32.5万桶/日CDU装置及4.4万桶/日HCU装置以及伊拉克Basrah2条共14万桶/日CDU装置2月检修所带来的减量背景下，中东燃料油净出口的增量主要来源于去年末伊拉克Basrah第四套CDU装置投产及Karbala装置开机提升。图5：中东地区燃料油出口
而反观另两个加注及纸货交易活跃区域新加坡及欧洲，其整体高硫价格走势出现了明显劈叉。高硫380的EW价差一路下探至-19美元/吨附近。这部分套利窗口的缺失也导致了中东及亚洲等地净流入新加坡的高硫燃料油无法形成有效去化且最终体现在了周度库存的累积之中。但是整体来看，因为美国装置检修所带来的燃料油需求下移，从美国运往欧洲的高硫物流填补了因红海危机导致的中东运往欧洲的货物减量。与此同时，国内炼厂进入检修季，整体对高硫燃料油进口的需求亦同步有所平抑，同时美国重新制裁将导致委油运往中国的预期量有所增加，这也导致了整体国内燃料油交投氛围不高，整体FU价格难见起色。图8：山东独立炼厂开机
图9：俄罗斯及中东装置检修计划
供应端，俄罗斯Tuapse炼厂（85千桶/天燃料油产能）将至少检修3个月，这将导致3-5月约40万吨/月的燃料油供应减量，且俄罗斯炼厂3-5月约2000-3500万吨炼能进入检修季，整体供应上预计将产生70-80万吨/月的减量（按照Kpler俄罗斯高硫燃料油月度流出量的均值与最小值的数据对比）；中东沙特Ras Tanura和伊拉克Basrah检修即将结束将为高硫市场带来约30万吨/月的供应回归；同时据Platts预测，伊拉克Baiji炼厂15万桶/日的新增产能将于24年3月试运行，根据之前的炼能设计看，该厂29万桶/月的炼能中燃料油收率42.79%，对应15万桶/天的炼能约生产30万吨/月的燃料油，但在汽柴油等二次装置未完全修复的情况下预计前期仍将以燃料油出料的形式呈现，故整体炼厂将带来30-70万吨/月的高硫增量。需求端，3月中旬美国装置检修进入尾声，整体焦化的恢复将带动燃料油需求的再回升，按照去年约2000万吨的高硫净流入及焦化检修恢复的产能比例匡算，约增加14万吨/月的高硫需求。中国地炼季节性检修结束后带来20-35万桶/天（约100-165万吨/月）的燃料油需求增量，但是整体进口需求增量仍会受到委内瑞拉Merey油继续受制裁而运往亚太的物流项影响而有所浮动。在供应端整体维持稳定而需求端有所回升的背景下，高硫裂解价差预计将有所回升。而从地缘看，巴以双方目前开始洽谈停火等相关事宜，巴以冲突向缓和的方向演绎，由此衍生出的也门胡塞武装红海袭击也将随着情绪面的缓和而逐渐弱化。若巴以停战红海危机缓和，虽然将导致整体船加油的高硫需求有所下降（2024年1月主流港口加油量约较2023年12月提升了80-90万吨），但整体脱硫塔约占全体运行船只的5%， 线性换算的话仅下降了4-5万吨/月的高硫需求，整体影响幅度不大，高硫燃油将在运费下降东西方套利空间打开的背景下实现物流向转化，EW价差将随着区域供需改善回升。若巴以不停战，红海危机继续，中东的燃料油依旧无法大量运到欧洲，且美国随着焦化需求上升物流向中断，则EW价差继续弱势整理。综上所述，高硫燃料油供需偏宽松格局难改，3月中旬前依旧维持弱势，短期逢高偏空FU05思路不改。但中期看伴随需求回升及地缘缓和，EW纸货价差及高硫燃料油裂解价差具备低估值下反转的驱动，具体关注美国净出口燃料油物流情况及中国尤其是山东燃料油进口情况演绎。蒋硕朋
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一文走进燃料油市场——浅析燃料油投研框架及纸货交易（上）
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