温馨提示:本文预计阅读时间18分钟
全球食糖供需格局预期由短缺转向过剩,国内增产及超预期进口影响中期供应边际转好,内外双弱,白糖或提前迎来转势。
国外供需格局
国内供需格局
价格区间预计:原糖价格波动区间18-26美分/磅,偏弱运行;郑糖5000-6600元/吨,基本面由内弱外强转向内外双弱,驱动和估值角度都适合做空。郑糖中短期估值锚点以配额内进口成本为主,但需注意国内甘蔗制糖成本支撑,约5800-6100元/吨区间。由于年度级别仍有缺口预期,中期宽松长期紧缺适合远月5-9反套。
需注意明天厄尔尼诺延续情况,若天气再次出现问题,不排除大幅回调的可能;同时若明年风调雨顺,增产预期继续强化,糖价可能进一步下跌。
风险点:北半球减产超预期;厄尔尼诺强度及持续时间超预期;宏观及政策风险。
ONI指数持续超过0.5即可认为厄尔尼诺现象已经发生,今年的厄尔尼诺现象发生时间较早,对印度和泰国食糖减产影响较大。
CPC预计厄尔尼诺现象将持续至北半球明年的整个春季,但强度逐渐转弱。北半球冬季维持中强厄尔尼诺预期,2024年春季4-6月弱厄尔尼诺发生概率62%,随后向ENSO中性过渡。
厄尔尼诺现象通常会持续9-12个月,本次厄尔尼诺预测时间相对较长,可能会对下一榨季(24/25榨季)的印度和泰国继续产生干旱减产影响。
假设厄尔尼诺正常走弱或提早结束,印度泰国没有干旱天气干扰,降雨恢复,下榨季恢复性增产,而巴西在高制糖比和良好降雨的预期下继续保持增产,原糖大幅过剩或引发大跌行情。
假设厄尔尼诺持续时间及强度超出预期,印度泰国继续减产,全球糖市继续紧平衡或短缺,明年原糖可能继续维持高位震荡行情或向上突破新高。
(一)当前的厄尔尼诺预估:2024年4-6月转为弱厄尔尼诺,之后转中性。
巴西:厄尔尼诺有利于巴西降雨,目前累计降雨良好,巴西的24/25榨季4月左右开始,此前厄尔尼诺偏中等或强等概率仍然较高,预计巴西明年的累计降雨继续增加,下榨季或继续丰产,但当前巴西单产及制糖比数据处于历史高位,预计进一步增产空间有限,暂预计巴西24/25榨季增产100万吨。
印度、泰国:厄尔尼诺若正常结束,对印度泰国下榨季的天气影响概率较小,印泰下榨季或恢复性增产,从而影响明年下半年的行情走势。暂假设印度、泰国24/25榨季糖产恢复此前减产的一半,约150万吨。
(二)厄尔尼诺强度和持续时间超预期:厄尔尼诺继续延续一年,或明年上半年对印泰天气产生严重影响。
巴西:从14-16榨季连续两年厄尔尼诺的历史经验看,过量降雨可能影响巴西当期的压榨进度,暂预计巴西24/25榨季维持高糖产,不继续增产。
印度、泰国:若厄尔尼诺继续造成印度泰国干旱,印泰继续减产,全球预期可能从过剩再次转向短缺,引发原糖大幅回调上涨。暂假设印泰24/25榨季增产100-200万吨。
数据来源:大地期货研究院
巴西累计降雨同比小幅增加,24/25榨季仍有增产预期
数据来源:路透 Unica 大地期货研究院
数据来源:路透 ISMA 大地期货研究院数据来源:路透 OCSB 大地期货研究院
23/24榨季全球预期不断变化:
- ISO在11月季度预测中调降了23/24榨季全球食糖缺口,从8月211万吨的缺口预期降至33万吨缺口,主要原因为巴西增产。
- 巴西超预期增产后,嘉利高12月上调全球糖产,供需平衡由短缺300万吨调整为过剩20万吨。
根据当前主产国生产情况粗略判断:巴西丰产(同比+800万吨),泰国干旱减产(-300万吨),印度季风降雨不足导致减产(-300万吨),欧洲恢复性增产(+80万吨),中国恢复性增产(+80万吨);全球需求继续稳定增长(+150万吨)。
综合判断目前23/24榨季全球糖市由短缺预期转向过剩预期,24/25榨季正常天气概率下继续增产,糖价或迎来转势。主产国贸易流:巴西增产>印泰减产,贸易流或逐渐转向宽松。
- 印度泰国受减产及出口政策影响后续出口预计维持低位,但巴西在超预期增产后出口预期相应提高,且随着巴西堵港问题缓解,其出口瓶颈逐渐打开,明年一季度巴西或反季节性高出口。虽然当前阶段巴西压榨进入后期,但后续全球原糖供应仍以巴西为主,综合来看全球贸易流逐渐转向宽松,较同期略低但仍处区间高位。
- 巴西出口主要为原糖,印度泰国出口受限后全球白糖出口供应大幅减少,因此相对来看原糖贸易流偏宽松,白糖贸易流偏紧缺。
- 巴西高增产预期、堵港问题逐渐缓解,出口能力逐渐释放,印度泰国减产预期且出口受政策限制,因此预计明年一、二季度全球糖源供应仍以巴西为主。
- 巴西原糖出口占比一般在八至九成,白糖供应中印度泰国较为重要,相对来说原糖贸易流偏宽松,白糖偏紧缺,或支撑原白价差长期维持高位。
- 截至12月6日,原白价差约135美元/吨,仍高于国际加工糖厂成本区间,原糖加工需求仍有支撑。
全球平衡转向过剩后原糖Back结构或逐渐向Contango结构切换。巴西超预期增产导致明年一季度巴西或维持反季节性高出口,预计带动原糖3-5月差持续走弱。
巴西连续超预期增产,机构对巴西的糖产评估不断上调。
- Conab11月大幅上调巴西总糖产至4688万吨,中南部4322万吨,较8月上次预估值上调600万吨,同比增产接近1000万吨;此后StoneX跟随提高巴西中南部的糖产预估值,较上月上调110万吨,嘉利高较上月上调210万吨。目前Conab口径仍然高于市场评估整体区间100-200万吨。
- 按照Unica目前的糖产数据外推,巴西中南部或产糖4150万吨,折算全巴西产糖4500万吨,同比+800万吨,影响增产最大的因素为单产和制糖比提升。
目前巴西处于压榨后期阶段,且整体压榨进度良好,累计糖产增幅稳定在20%以上,本榨季(23/24榨季)后续的糖产波动风险偏小。
- 截至2023年11月上半月,巴西中南部累计压榨甘蔗5.95亿吨,同比+15%;累计产糖3941万吨,同比+23%;累计产乙醇286亿升,同比+11%;累计制糖比为49.41%,同期+3.4个百分点。
- 若后续压榨稳定,23/24榨季巴西中南部糖产预计在4150万吨,全巴西糖产4500万吨。其中制糖比提升对巴西增产的贡献超过350万吨。但巴西受出口问题影响,其国内供应不能有效出口,目前巴西国内累库程度较高,截至11月上半月,全巴西食糖库存1678万吨,同比+36%,库存水平较去年同期增加444万吨。
2023年巴西降雨良好,累计降雨同比增长,同时制糖比存在继续提升预期,因此预计24/25榨季巴西同样维持增产状态,总糖产或超过4500万吨。- 今年巴西的乙醇市场较弱,上半年含水乙醇销量处于历史低位,导致醇油比从年初的0.79高点一路下滑至低点0.62,通过提高乙醇价格性价比的方式刺激乙醇需求,含水乙醇销量恢复之后醇油比有一定修复。目前巴西醇油比在0.63左右,醇价较油价仍具性价比。
高糖醇价差继续支撑巴西制糖比走高。
短期内原油价格对制糖比的影响有限,巴西下榨季(24/25榨季)糖产预计继续维持高位。
假设明年布油价格波动区间为70-90美元,则折算乙醇折糖价对应区间为15-19美分,此价格区间和目前的原糖价格相比依然有较大差距。由于明年为全球大选年,受此影响原油存在价格上行突破目标区间的风险;同时若原糖价格大幅下跌跌破20美分以下,巴西乙醇折糖价可能会重新成为重要的原糖估值标的。数据来源:Anp Unica Cepea Wind 大地期货研究院
预计巴西23/24榨季食糖出口3500万吨,在制糖收益丰厚的情况下预计巴西糖最终的出口增幅应至少和产量增幅近似。- 本榨季(2023年4月-11月)巴西食糖累计出口2257万吨,同比+200万吨左右,约10%,相较于糖产800万吨以上的同比增幅仍有不小差距。
月度出口角度,巴西前期受压制的食糖出口或在明年一季度继续体现,出口节奏较供应节奏后置。- 巴西谷物整体丰产和降雨偏多导致运力挤兑并出现堵港问题,食糖月度出口出现瓶颈,按照目前的出口量来看在物流运输问题缓解后,后续一个季度的食糖月均出口量预计在300万吨之上。
- 近期巴西堵港问题有所缓解。Williams数据显示截至11月29日,巴西港口食糖待运船只量112艘,食糖待运量537.07万吨,较前期高点都有所下滑。
数据来源:巴西海关 Cepea 路透 大地期货研究院
印度受干旱天气影响,预计23/24榨季减产300万吨左右。
- 机构对印度23/24榨季的糖产预期持续下调,由最初的小幅增产调整至减产,目前机构预估印度糖产或在3000万吨以下。11月左右ISMA将印度总糖产下调至3370万吨,若乙醇生产替代和去年一致,最终糖产或在2960万吨;AgriMandi下调糖产至2980万吨,预计400-420万吨用于乙醇生产。印度仅部分月份干旱且北方邦不受影响,目前刚刚开榨,从历史估产变动情况看印度或仍有变数。
- 目前印度的开榨情况符合预估水平,整体减产10%左右。截至2023年11月30日,印度已有433家糖厂开榨,同比减少18家;甘蔗压榨量5110.2万吨,同比-10.44%;总糖产432万吨,同比-10.65%。其中马邦卡邦分别减产33%和9%,北方邦增产23%。
数据来源:ISMA Chinimandi 大地期货研究院- 连续三年的过量出口使得目前印度国内的食糖库存处于历史低位水平,同时23/24榨季印度存在减产预期,因此正常情况下印度出口预计也会大幅下滑。
- 2024年5月左右印度大选,印度政府存在控制通胀需求,为保证其国内食糖供应稳定,政策上或不鼓励出口,因此明年大选前预计长期维持低出口。
- 截至12月初,印度原糖出口平价约20美分/磅,原糖出口利润约5美分/磅;印度白糖出口平价约480美元/吨,白糖出口利润超过200美元/吨。
数据来源:印度海关 Chinimandi 大地期货研究院泰国受干旱天气影响,预计23/24榨季减产300万吨左右。- 机构对泰国23/24榨季的糖产预期不断下调,泰国减产预期加强。泰国糖厂公司11月再次下调泰国23/24榨季糖产,至700-800万吨水平,食糖出口下调至400-500万吨区间。
- 泰国22/23榨季累计出口食糖745万吨,同比+2%。但随着新榨季减产预期逐渐明确,泰国出口回落,5月以来泰国单月食糖出口逐月下滑,同时10月31日泰国白糖被列入政府管制商品之一,因此判断泰国后续食糖出口或也受限,23/24榨季或出口500万吨。
一方面,农药禁用问题仍在影响欧洲甜菜种植;另一方面,高糖价对23/24榨季欧洲的甜菜种植面积会形成正向反馈。综合来看,目前欧洲增产因素更多。
- 新烟碱类杀虫剂禁用+去年夏季的干旱天气导致22/23榨季欧洲甜菜糖产量不断下调,食糖库存降至低位。
- USDA预测23/24榨季欧盟食糖产量将增长3%,主要受东欧国家(波兰、罗马尼亚、斯洛伐克和匈牙利等)丰产及种植面积增加影响。东欧增产预计抵消法国等地的减产影响。
利多逐渐出尽,国内将转向增产逻辑。
目前国内食糖产业上下游整体低库存,广西推迟开榨半个月至一个月,导致短期内现货紧缺,但在广西恢复性增产的预期下国内供应或逐渐转向宽松。23/24榨季截至11月底已累计产糖89万吨,同比+4万吨,售糖32万吨,同比+16万吨,工业库存57万吨,同比-13万吨。预计23/24榨季国内总糖产980万吨,增产80万吨。数据来源:中糖协 大地期货研究院
负配额外进口利润的情况下,预期23/24榨季国内食糖进口量继续回落,但中短期进口供应相对充足。- 2023年我国的食糖进口量整体超预期。受政策端影响在配额外进口大幅亏损的情况下,国内依然保持了一定程度的进口,前期的大量集中点价在10月进口端体现最为明显。同时从船期角度来看,11月至明年1月国内预期仍有接近200万吨的进口量,和上一年同期水平相当。作为23/24新榨季国内压榨高峰期前的糖源过渡,这一量级的进口已然较为充足。
- 配额外进口利润和商务部公布的巴西配额外到港量存在年度正相关关系,当前的配额外进口利润并不支持配额外大幅进口。
- 目前我国的糖浆三项进口稳定在15-20万吨/月,预计明年糖浆进口继续维持高位,年度进口折糖约140万吨。
数据来源:中国海关 商务部 大地期货研究院
原糖大跌后进口成本快速回落,给国内郑糖带来压力。
在行情下跌的过程中,内外价差存在回归可能。
数据来源:Wind 泛糖科技 大地期货研究院今年白糖下游终端需求一直不温不火,疫情后需求恢复不及预期。从食品饮料相关行业的数据看,终端的企业利润同比有所好转但营收同比尚未有明显起色,且推算库销比偏高,说明终端消费可能确实不太理想。目前终端库存已去库至相对低位水平,暂未出现明显的补库需求。数据来源:Wind 国家统计局 大地期货研究院
内外联动:从原糖看郑糖将配额内进口成本作为估值锚点,则目前23美分/磅的原糖价格对应约6000元人民币,1美分/磅对应配额内进口成本约220元/吨。成本端:下跌行情下成本端或形成相对底部。国内参考甘蔗制糖成本;国外由于后续较长时间内食糖供应主力仍为巴西,因此建议主要参考巴西乙醇折糖价。- 目前国产甘蔗糖制糖成本在5800-6100元/吨,甜菜糖制糖成本在6500-6700元/吨。
- 目前巴西乙醇折糖价稳定在13-15美分/磅区间,折人民币约4000+元,原油价格变动会影响该区间变动。
- 根据印度的甘蔗FRP价格和食糖MSP价格折算,其白糖生产成本约370美元/吨,折配额内进口成本约3900元/吨,印度政府定价偏低,卡邦实际种植成本或达到430美元/吨,折人民币4450元/吨。
- 泰国原糖制糖成本约16-17美分/磅,折人民币约4550元/吨。
数据来源:大地期货研究院
广西推迟开榨导致近期基差走强,郑糖强化Back结构
数据来源:大地期货研究院
数据来源:大地期货研究院
白糖:关注新糖报价情况
本报告由大地期货有限公司撰写,报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则,以合法渠道获得这些信息,本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,也不保证本公司作出的任何建议不会发生任何变更。本报告不能作为投资研究决策的依据,不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证,无论是否已经明示或暗示。在任何情况下,报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货买卖的出价或询价,投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。在任何情况下,本公司不就本报告中的任何内容对任何投资作出任何形式的担保或保证。本公司对于报告所提供信息所导致的任何直接的或间接的投资盈亏后果不承担任何责任。本报告版权仅归大地期货有限公司所有,未获得事先书面授权,任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如征得本公司同意引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“大地期货”,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。大地期货有限公司对于本免责声明条款具有修改权和最终解释权。
点击上方“大地期货研究院”欢迎订阅